本轮税制改革尚处于试点阶段，迄今为止，仅推广到10 个省市③，试点行业也仅限于交通运输业和部分现代服务业，政策实施时间较短，要进行大样本实证研究存在一定困难。因此本文采用案例研究方法，从交通运输业入手研究营改增对企业的综合影响。

一、文献回顾

目前国外尚无对中国营改增的相关研究，而国内亦无学者对营改增对企业股价影响机制进行研究，但有不少学者从交通运输业入手分析了营改增及其影响效果。

( 一) 营改增的可行性、必要性分析

罗非娜对交通运输业改征增值税进行了可行性分析，测算了此项改革对交通运输企业税收负担和对财政收入、税收征管的影响，得出交通运输业改征增值税十分必要但目前并不可行的结论［4］。刘丰榕对交通运输业纳入营改增试点范围的必要性进行了研究，包括: 为体现公平原则，保证不同企业类似业务税负大体相同; 可降低征税成本; 体现税收中性原则; 促进中国的产业升级［5］。

( 二) 营改增对企业税负的影响

肖兴祥分别比较五类交通运输企业④营改增前后税负变化，发现对于一般纳税人交通运输企业，税改后税负高低主要取决于企业的成本费用率和成本费用可抵扣率的高低［6］。成本费用率和成本费用可抵扣率越高，税改后企业税负越低，反之则越高。而小规模纳税人，不论提供何种服务，税改后税负均有不同程度下降［7 － 8］。

与现有研究不同的是，本文采用了事件研究法研究营改增对交通运输企业股票收益的影响机制，并分析营改增前后企业税负的增减，借此判断营改增如何影响交通运输业的股票收益，以及是否有效地降低了企业的税收负担。

二、营改增对企业股票收益的影响机制

笔者认为营改增政策的出台对交通运输企业是一利好消息。股票市场会对政策的发布作出迅速反应⑤。对营改增消息的对外公布进行事件窗口研究［9］，对交通运输企业股票收益的波动进行研究分析。

( 一) 研究样本

本文以上海市14 家交通运输业上市公司和随机抽取的14 家非试点交通运输企业为研究对象。

1． 事件定义

以营改增发布日( 2011 年11 月16 日) 作为事件日，即0 天; 以公告日前11 天至前160 天为估计期，共150 天，以此计算交通运输企业股票的预期报酬率。事件窗口以公告日前10 天至公告日后10 天为事件期，共21 天。采用平均异常报酬率和累计异常报酬率来检验营改增对交通运输企业股票的价格波动效应［10］。

2． 异常报酬率的估计

样本公司i 在t 日的股票实际报酬率Ｒit和市场日报酬率Ｒmt:

Ｒit = ( Pit － Pit－1) /Pit－1，Ｒmt = ( Imt － Imt－1) / Imt－1

其中，Pit为股票i 在t 日的股票收盘价，Pit － 1为股票i 在t － 1 日的股票收盘价，Imt为沪深300 指数在第t日的收盘指数，I mt － 1为沪深300 指数在t － 1 日的收盘价格。采用市场模型估计事件期间的预期报酬率:Ｒit = αi + βiＲmt + εi，t其中，εi，t为随机扰动项。αi和βi用各只股票在［－ 160，－ 11］期间的实际报酬率与市场证券组合的日收益率进行最小二乘方差回归求得。

3． 异常报酬率的加总

计算事件期内股票i 的异常报酬率AＲit、平均异常报酬率AＲt 和累计异常报酬率CAＲt。公式如下:

AＲit = Ｒit － αi － βi Ｒmt

AＲt = 1 /N Σ AＲit

CAＲt = Σ AＲt

其中，AＲit为个股i 在第t 期的异常报酬率，将第t 期14 家交通运输企业的异常报酬率进行平均得到所有样本股票在第t 期的平均异常报酬率AＲt。再累计加总，得到第t 期的累计异常报酬率CAＲt。

( 二) 研究结果及分析

1． 营改增对上海市交通运输业整体股票收益的影响

用Excel 进行样本组平均异常报酬率和累计异常报酬率的计算以及t 检验来判断试点交通运输企业股价是否因营改增的公布而有显著波动⑥，结果见表1。

从表1 可知，营改增公告前三个交易日中有两日出现显著正的平均异常报酬率，累计异常收益率逐日增加，说明股票市场提前反应，主要原因可能是营改增试点消息泄漏，部分投资者提前获悉，并将营改增试点视为股价利好消息，因而建仓、拉高股价。

营改增公告后第2 个交易日的平均异常报酬率为正，但随即出现两个交易日的平均异常报酬率显著为负，说明营改增政策正式出台后股票市场反应较剧烈，投资者开始进入理性时期并不断调整先前偏高的预期，对抬高的股票价格进行一定的反向修正。

比较发现公告日累计异常收益率为0． 011 75，而之后最高的累计异常收益率只增加到0． 015 49，且在公告日后10 天中甚至出现负的累计异常收益率，这表明营改增带来的超额收益大部分被掌握内幕信息而提前买入的投资者所获得，而普通投资者在营改增发布后买入股票最多只能获得0． 003 74⑦的累计超额收益率，并且还有可能承担一定的风险。可见信息的不对称损害了普通投资者的利益。

2． 营改增对上海市交通运输业子行业股价影响

本文还分别计算了交通运输业各子行业股价波动情况，具体见表2 － 表4。

对比上述三个子行业股价波动后，笔者发现道路运输企业、水上运输企业、航空运输企业股价波动受营改增影响不一。其中，水上运输企业股价并不存在明显波动，说明受营改增影响较小; 而道路运输企业股价在营改增公布后多次出现显著为负的平均异常收益率，说明投资者们并不将营改增视为对道路运输企业的利好消息; 航空运输企业股价公告前连续两日的平均异常收益率显著为正，且公告后也仅有一日对股价进行反向修正，这表明投资者们普遍看好航空运输企业。