一、公司简介

九牧王是中国领先的商务休闲男装品牌企业，公司核心产品九牧王男裤等系列产品多年来深受消费者的喜爱和好评。九牧王品牌自推出以来，公司管理层始终视高品质为企业的立命之本。多年来，九牧王始终专注于以男裤为核心的中高端商务休闲男装研发、制造与销售，凭借强劲的品牌知名度、庞大的自销网络、精工细作的好产品、业务纵向一体化带来了高价值供应链优势。

二、行业分析

2009年到2011年纺织服装行业在处于成长期，景气度较高。在此阶段参与者均可获得较高的业绩增长，并吸引了越来越多的新进入者瓜分行业红利。同时，由于大多数参与者重点放在快速开店扩张和盲目提价上，未实施差异化竞争，导致品牌的竞争力和抗风险能力较弱。

2012年后，随着行业周期的分化，以及各品牌经营调整与转型的深化，加上消费群体和消费模式端的变革，使得服装行业持续处于优胜劣汰和尾部品牌出清的过程中，市场整体呈现波动上升趋势。另一方面，龙头服装企业在设计研发、供应链管理、渠道管理、零售运营、品牌管理等环节，纷纷提升精细化运营程度，使得优势资源进一步向其集聚，“强者愈强”的局面正在形成。

目前，纺织服装行业处于艰难复苏中，行业新常态即是企业经营将日趋精细化、同行业竞争更加激烈、业内品牌表现将更为分化，优质公司有别于行业的竞争优势将得到更为明显的体现。由此，整个品牌服装行业的“马太效应”愈加明显，行业龙头溢价高，产业处于景气下滑的趋势。

三、布局动因

近十年来，纺织服装行业发展“跌宕起伏”，而处于细分行业里男装版块第一梯队的“九牧王”的发展也同样曲折。本研究发现九牧王在2012年行业低迷的背景下，一直寻求改变，处于一个渐进式转型之中。而在2016年开始，九牧王迫于市场中的各种压力，提出了未来五年的战略布局，以求在不断变化的环境中，保持并提升其在品牌男装中整体实力和行业地位。

1．行业下行压力

2012年之后，纺织服装行业运营环境愈发复杂，先后暴露出高库存及单店运营能力不强等问题，加之零售景气度下滑，服装零售企业依靠价格提升及外延扩张已无法持续支撑自身的增长，增速出现明显放缓。与此同时，2012年“双十一”的发力，使企业遭受了来自电商新渠道的又一冲击。在此背景下，各服装零售企业陆续展开了渠道调整之路，开启了品牌整合和单店质量提升阶段。

2．存货端口压力

九牧王采用的集中订货模式，无法及时应对市场变化，大量订单未能充分执行，从而增加库存，并带来了经营上的不确定性。与此同时，公司集中订货模式销售占全年销售约70%左右，产品从生产到上架时间较长，提前生产的服装款式无法满足和有效应对消费者需求的变化，容易出现服装过度生产的现象。

3．渠道端口压力

近年来，购物中心和电商渠道在国内发展迅猛，集成店等各类渠道也正逐步兴起，给百货商场、街铺等传统渠道造成了较大的冲击。此外，2012年到2016年，国际快时尚品牌开始在中国市场扎根，以ZARA、H&M和优衣库为代表迅速从中国的一线城市扩张到二三线城市，迅速抢占市场份额。

4．消费端口压力

2013年开始，我国经济逐步进入“新常态”，国民经济增长速度放缓，消费终端持续低迷，传统的服装业态势由供不应求转为供过于求。与此同时，作为国内消费市场主导力量，80后、90后更加崇尚个性、追求时尚，传统品牌烙印正在逐渐淡化。

5．经营风险压力

目前九牧王的营业收入占公司年度经营收入90%以上，公司营业收入及其增长过于依赖九牧王单一品牌。

基于以上问题，九牧王明确了多品牌、全渠道的服装主业发展战略，并积极着手纵向一体化的建设以保证产品质量、提升企业经营效率。除此之外，九牧王开始通过建立和收购子公司的方式将企业资金投入境内外企业与资本市场以获取长期的投资回报，实现产融结合。

四、评价成效

1．盈利能力分析

从销售净利率情况来看，2015年到2018年九牧王销售净利润保持平稳，增幅不大，从2015年的17.91%增长到2018年的19.27%。2019年，九牧王销售净利率为12.42%，同期降低6.85%，降幅达35.55%。九牧王的净资产收益率与销售净利润率变化趋势一致。销售净利率和净资产收益率的降低，表明九牧王盈利能力下滑。2019年九牧王实现营业收入28.57亿元，同比增幅4.53%，营业收入的平稳增长，规模扩大应有助于降低成本，从而提高毛利率，但九牧王的营业成本并未有效控制，费用也逐年攀升，资产管理失当，最终导致盈利能力一路下滑。

以2019年为例，九牧王营业收入同比增幅4.53%，营业成本增幅4.21%，管理费用增至2.05亿元，同比增幅7.48%。销售费用则由去年同期7.59亿元增至9.24亿元，增幅高达21.74%。财务费用由-140.61万元急增至1,749万元，财务费用的高企从经营活动现金流净额的变动也可验证，2019年，九牧王经营活动现金流净额降至2.58亿元，较去年同期降幅42.20%。

同年，九牧王资产减值损失达到1.58亿元，创历史新高，同比增幅39.83%；存货跌价损失15,493万元，占比资产减值损失98.01%；无形资产减值损失315万元，占比资产减值损失1.99%。与此同时，九牧王存货也再创新高至87,317万元，同比增幅8.27%。高居不下的存货或让企业面临巨额损失。

近几年来，整个服装行业的盈利能力基本处于下滑的状态，九牧王的净资产收益率低于同行业平均水平，高于行业中值，销售净利润高于同行业水平，说明九牧王的盈利能力处于行业中上游水平，具有比较好的稳定性。

另外，九牧王试图通过试点加盟类直营管理，推广“订货会订单+直接配货+补单”的模式，来达到降低加盟商经营风险，提升加盟终端盈利能力的目的。然而，近年来只有企业的直营门店盈利能力得到一定提升，从2014年的64.51%增长到2019年的66.20%。然而企业的加盟店则呈现下降趋势，从2014年的52.84%下降到2019年的52.72%。由此可以看出，改举措并没有显著成效。九牧王对于加盟店的管理能力仍需要进一步提升，如何持续改善加盟店的盈利能力，以促进企业整体盈利能力的提升仍是公司面临的一个重要挑战。

通过以上分析可知，公司收入端表现平稳，费用率升、毛利率降，经营层面面临一定压力。而多品牌、全渠道、平台化的服装主业发展战略在整体上取得了一定的成效，2015年至2018年间盈利能力都稳步提升。但2019年受行业整体环境下行的影响以及自身费用、资产管理的失当，使其无法明显提升资产使用效率，造成净资产收益率下跌，盈利能力下滑。

2. 营运能力分析

九牧王应收账款周转率在2015年至2017逐年上升，2018年和2019年逐年下降，这很可能是由于企业为了提高存货周转率而放宽信用政策所引起的。企业的固定资产周转率，流动资产周转率、总资产周转率等在近几年不断上升，表明企业的资产利用率在不断提升。由于企业采用新零售重塑自己的业务系统，增加对于整个供应链的管理能力，提升企业的营运效率，改善库存积压情况，因此在此处着重分析企业的存货周转情况。

近几年来，七匹狼的存货周转率不断上升，2019年有所下降，但仍然一直低于其竞争对手七匹狼的存货周转率，也说明九牧王试图通过精耕品牌的方式增加企业商品周转并未取得良好效果。此外，企业存货中库存商品的占比在不断上升，这从侧面说明企业的销售压力进一步加大，库存消化压力仍然很大。

综上所述，在企业实施新零售布局，改善运营渠道的情况下，存货周转情况并没有得到好转，同时企业对于存货的精细化管理也存在着很大的问题。对于九牧王而言，如何降低库存，提高存货周转率，加强产品品类管理是企业当前面临的一个问题。

3. 发展能力分析

集中型战略使公司可以依靠“九牧王”这一已经成熟的品牌保证自身基本收入，控制风险。但是过分专注于这一品牌，也让整个公司的发展对其产生高度依赖。在多元化战略的引导下，集团旗下表现最突出的，也是发展时间最长的子品牌——“FUN”品牌，其营业收入在2016年后迅速增长，说明其品牌多元化战略的实施取得了一定的成效。然而品牌占比不高，难以提升品牌总体收入。

2017年开始，企业经常性净利润下降，主要是由于新品牌业务拓展费用增加，购买的“ZIOZIA”品牌亏损，以及存货跌价损失。2015年到2018年间，企业在销售费用、管理费用以及研发中的投入并没有明显变化。在2019年也只有销售费用上的投入出现微幅增涨，涨幅为21.43%。但这与扣非后净利润下降44.17%还是有一定的差距。况且在销售费用上的投入并不必然会带来收入上的回报，九牧王公司的利润是否能在未来期间恢复增长尚且存疑。

4. 财务风险分析

本案例采用Mackie提出的Z值作为衡量九牧王出现财务危机可能性的指标。

图1 九牧王Z值趋势

图1可以看出，2017年之后，九牧王Z值升高，企业发生财务危机的可能性减小。结合上文分析，除流动比率指标外，其余指标均表现良好，财务风险较低，具有较好的偿债能力。而流动比率的下降可能由于近两年存货的跌价导致，并不直接影响其偿债的能力。

5. 投资业务分析

在最近的两年，九牧王公司采用公允价值计量的项目且其变动对当期利润产生了影响的主要有交易性金融资产、其他债权投资、其他非流动金融资产。这些项目变动对当期利润的影响占净利润的比重达到了相当高的水平在2019年甚至达到了净利润的75.9%。通过投资可以有效利用公司的资金为公司带来收益，持有流通性比较高的金融资产同时也可以保证资金的流动性。但另一方面，金融资产的公允价值计量属性以及相关的会计政策变更会为公司带来利润波动的风险，且公司无法避免投资的系统风险对利润的影响。同时，公司要想通过投资获益必然要投入成正比的精力，这将会造成管理层与治理层精力的分散，不利于其更好的聚焦于主营业务。

通过从盈利能力、营运能力、发展能力、财务风险、品牌影响力以及投资业务这五个方面的分析可以得出：九牧王的盈利能力开始下降；存货压力作为整个行业的通病同样对九牧王造成了严重的影响，而九牧王所采取的一系列缓解库存压力的措施并未见明显成效；九牧王的发展有停滞乃至衰退迹象，其主品牌“九牧王”增长乏力，而其他品牌虽有发展但占比不高无法带动整个公司的收益；财务风险状况表现良好，排除存货的影响，有较好的偿债能力；品牌形象维护良好，有较高的市场认可度；一直在加大在投资业务模块的投资，该模块也给予了相应的回报。

五、案例总结

本文选取了九牧王作为案例研究对象，介绍了公司的基本情况和整体服装行业的发展状况，结合了战略布局相关理论，分析了九牧王战略布局的动因和实施过程，并从财务和非财务两方面对战略布局的成效进行了评价。综合全文分析，我们得出以下几个结论：

1. 九牧王战略布局主要动因总结

随着经济发展步入新常态，供给侧改革推动着产业转型升级，由追求发展速度开始转向发展质量，服装行业运营环境变得愈发复杂，先后暴露出高库存及单店运营能力不强等问题，增速出现明显放缓的情况。与此同时，电商平台产品销售量大，且流通环节较少，能够保持较高的存货周转速度和维持较低的库存量，流通成本也更低，在产品价格方面具有无可比拟的优势。九牧王除了面临激烈的同行竞争，还要应对电商的搅局。此外，九牧王采用集中订货模式，容易让已经生产好的服装款式无法满足和有效应对消费者无规律性变化需求。并且，在线上线下零售加速融合的背景下，九牧王作为传统服装品牌企业未能有效提升信息管理系统，来进一步打通线上线下商品、物流、用户、服务等环节，未能充分实现全渠道运营。在多方因素的综合影响下，九牧王重新审视了自己的战略，开始进行了战略转型。

2. 九牧王战略布局取得一定成效但仍存在诸多不足

九牧王在2016年对未来战略布局进行了梳理，确认了“产融结合”的总体战略框架。在服装主业方面对市场司将在现有“九牧王”“J1”“FUN”等品牌的基础上，通过自主经营、直接投资培育和兼并收购等多种方式打造精工质量平台、时尚品质平台和潮流时尚平台三大服装平台，为不同的目标消费者提供差异化的产品与服务。

对主品牌“九牧王”，通过渠道升级、商品变革、品牌重塑以及组织激活的方式进行战略布局。可以看到聚焦品牌九牧王取得了一定的效果，这一成熟品牌帮助企业获得了绝大部分的收入。但是过分专注于这一品牌，使得公司对其依赖过度，并没有将企业兼具多元化的发展趋势彰显出来。

从经营模式来看，九牧王从早前的粗放式发展变更为如今的精耕发展模式，加强了对终端店铺的整改，减少了销售业绩不佳、经营不善的直营与加盟店的数量，增加了更多的大面积、管理高效的直营店。针对门店进行销售培训，营销策略的制定。面对电商的冲击，升级了销售渠道，整合了线上与线下的销售渠道，打造了更多潮流品牌，在线上的销售中取得了一定的成效，增加了企业的销售收入。

从财务分析来看，九牧王的营业收入仍然保持着稳定的增长，但在营业成本销售费用、财务费用等方面并没有展现出较好的管理能力。导致企业盈利能力出现下滑。供应链和渠道的优化并没有有效提升企业的营运效率，也没有有效改善库存积压情况，公司的商品周转并未取得较好的效果，库存消化压力仍然很大。对九牧王而言如何降低库存，提高存货周转率，加强产品品类管理仍然是企业当前面临的一个问题。培育的新品牌“FUN”，得到了消费者的认可，涨势明显，但是占收入比重不高。

从投资方面来看，九牧王的投资业务确实可以通过闲置资金为公司带来收益，使得企业在持有流通性比较高的金融资产的同时也保证资金的流动性。但九牧王金融资产投资支出远高于企业适当的投资水平，非但不能如九牧王所愿提高资金的使用效率，获取财务投资收益，甚至可能削弱公司的市场竞争力，提高公司发生财务危机的可能性，进而影响到公司长远的经济利益。目前看来，九牧王在这次的“产融结合”的发展战略中虽然保持着较好的企业业绩，但转型过程仍然存在着诸多的问题，仍需进一步改善。

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